A partir del 1° de enero, el esquema cambiario sufrirá una nueva modificación, será la cuarta en 12 meses, pero no será la última, porque todavía seguimos en el marco de un régimen que puede ser calificado de transitorio.
Los cambios anunciados para el sistema de bandas son significativos, pero no dejan de ser graduales respecto al programa del 11 de abril. Se está indexando el techo de la banda, saliendo del deslizamiento mensual del 1% para ir inicialmente a un andarivel por encima del 2% mensual; además, el Banco Central está asumiendo el compromiso de realizar compras netas en el mercado cambiario por el equivalente al 5% de la operatoria diaria.
Las autoridades suponen que estas modificaciones permitirán adquirir unos U$S 10 mil millones en el mercado a lo largo de 2026, aunque no necesariamente esos dólares permanecerán como reservas. De cualquier modo, estas proyecciones dependen de cuánto se monetice la economía, del volumen del mercado cambiario y del piso que alcance el riesgo país.
A propósito, el arranque de 2026 promete ser intenso, ya que, si el Gobierno logra el apoyo del Congreso para el Presupuesto 2026 y la reforma laboral, es factible que intente hacer rápidamente una emisión de bonos de deuda (legislación extranjera), de modo de cubrir parte de los vencimientos del primer semestre, a plazos que permitan que la suscripción se realice con rendimientos de un dígito.
¿Por qué modificaron las bandas cambiarias?
Pese a que, hasta hace pocas semanas, el mensaje oficial era que “las bandas cambiarias estaban bien calibradas”, una conjunción de factores parece haber precipitado los acontecimientos:
a) La emisión del Bonar 29, por el que se obtuvieron poco más de U$S 900 millones, pese a ofrecer un rendimiento del orden del 9,3% anual.
b) La cercanía de la revisión del programa acordado con el Fondo Monetario Internacional (FMI), con un fuerte incumplimiento de la meta de reservas netas.
c) Los modestos resultados en la compra de divisas por parte del Banco Central de la República Argentina (BCRA), aun con la mejora de las condiciones políticas después de octubre y pese a que el precio del dólar subió 17 puntos por encima de la inflación (48% vs. 31%) en los últimos 12 meses, definiendo un peso menos apreciado.
Con el nuevo esquema cambiario, el Banco Central proyecta compras netas de divisas por unos U$S 10 mil millones a lo largo de 2026. Aun así, todavía no podría sacarse del rojo el nivel de las reservas netas, que están cerrando el 2025 con un número negativo en torno a los U$S 16 mil millones (según la metodología del FMI). Además, hay que tener en cuenta que compra de dólares no es sinónimo de acumulación de reservas.
¿Una remonetización como en 2024?
Una referencia útil para evaluar estos anuncios es lo ocurrido entre mayo y diciembre de 2024 cuando, desde el piso de la recesión registrado en el segundo trimestre, comenzó un período de fuerte remonetización de la economía, en tándem con una activa posición compradora de divisas del BCRA.
Entre mayo y diciembre de 2024, el saldo acumulado de esas intervenciones fue positivo en U$S 6,9 mil millones, a un ritmo mensual de U$S 860 millones, un promedio de U$S 42 millones por día. Anualizados, esos guarismos llegan a U$S 10,3 mil millones, cifra coincidente con el escenario base bosquejado por el BCRA para 2026.
El tema es que aquellos datos se corresponden con una fase de marcada remonetización de la economía, con un incremento del M3 de 22% en pesos constantes entre mayo y diciembre de 2024. ¿Podrá replicarse esa experiencia en 2026? Sin poder adelantar la respuesta, el test de los próximos meses será cuánto se acerca el Banco Central a la vara de mayo a diciembre de 2024, cifrada en un ritmo diario de compras de U$S 42 millones.
¿Qué puede ocurrir si, adentrándonos en 2026, al BCRA le cuesta alcanzar ese andarivel? El tema es que ahora el tipo de cambio fluctúa dentro de una banda. Permitir una suba del precio del dólar para que aumente la oferta de divisas choca contra el límite superior, que a fin de enero próximo se habrá de ubicar en $ 1.565 por dólar y que apunta a $ 1.870 a fin de 2026.
Con el precio del dólar rebotando contra el techo, el BCRA debería vender, no comprar dólares. Dos preguntas surgen a propósito de ese escenario:
a) ¿Estará el Gobierno dispuesto a subir las tasas de interés “lo que sea necesario” para “normalizar” el circuito de oferta de dólares?
b) ¿Qué ocurrirá con la trayectoria de la demanda de dinero si se deterioran las expectativas?
Sería preferible no tener que responder esas preguntas pero, al formularlas, se explicita que el esquema habrá de funcionar “normalmente” mientras el tipo de cambio observado se ubique a cierta distancia, por debajo del techo de la banda. Aunque, podría darse que el ritmo de compras sea inferior a la referencia de U$S 42 millones diarios que surge de los datos de 2024.
Lo que ocurre es que, en la dimensión del balance de pagos, el sector externo pudo encuadrarse en 2025 por el desembolso de U$S 14 mil millones del FMI y esa opción no existe para 2026. Así, “cerrar los números” requiere que la entrada de capitales genuinos al menos se duplique y que la demanda de dólares de personas físicas se achique a la mitad. De ese modo se podría financiar el déficit de cuenta corriente y recuperar reservas, al mismo tiempo.
Un panorama diferente
Es cierto que el 2026 está empezando con un panorama bien diferente al de las semanas que precedieron al programa del 11 de abril de 2025, cuando el BCRA tuvo un saldo negativo en la compra-venta de divisas por U$S 1,9 mil millones en 26 ruedas.
Ahora, la macroeconomía ofrece un horizonte más despejado, las condiciones políticas permiten empezar a poner en marcha reformas estructurales claves, las financieras posibilitan volver a colocar deuda en el mercado, al tiempo que se amplía el espectro de opciones de inversión, saliendo de la mera pulseada “dólar vs. tasa”.
Pero, como siempre, aparecen nuevos motivos de preocupación. De hecho, el “ancla cambiaria” está dejando de ser lo que fue, al indexarse el techo de la banda, sin que la política monetaria pueda ocupar plenamente ese rol, ya que las metas de agregados deparan volatilidad para la tasa de interés.
A su vez, todo indica que el Gobierno comenzó a prestarle atención a la dinámica del nivel de actividad, amesetada desde el primer trimestre de 2025. Por milímetros se evitó una “recesión técnica”, pero no debería olvidarse que se ingresó en esta etapa por el endurecimiento de la política monetaria, derivado de la reticencia del Gobierno a comprar dólares (emitir pesos), tras el lanzamiento del programa del 11 de abril pasado.
Con una caída de 2,8% del empleo privado formal en los últimos dos años, y con un tercer trimestre en el que el PIB avanzó apenas 0,3% respecto del segundo, incluyendo a su vez una caída de la inversión del 6% contra el trimestre anterior, el cuarto trimestre no da señales de reactivación.
La recaudación de impuestos asociada al nivel de actividad todavía tiene inclinación negativa, la actividad industrial frenó su caída (desestacionalizada), pero la variación interanual de acuerdo a la medición de la fundación Fiel fue negativa en 6,1% en noviembre, cuando entre setiembre y noviembre la variación del crédito al sector privado se ha estancado en términos reales en el mes a mes.
Las tasas de interés han comenzado a normalizarse, por lo que es posible que el crédito comience a recuperarse, pero el proceso es gradual. De allí la importancia que el nuevo esquema cambiario permita expandir la liquidez a través de compras sostenidas de dólares en el mercado, sin que se desanclen las expectativas de inflación.
En caso de contratiempos, siempre estará a mano la opción de ir a un régimen permanente en el plano monetario-cambiario que, a nuestro entender, debería asemejarse al bimonetarismo de Perú, con “flotación administrada” del tipo de cambio.
