La decisión del Gobierno de Córdoba de cambiar el estatus jurídico de la Empresa Provincial de Energía de Córdoba (Epec) hacia una sociedad anónima desempolvó una vieja inquietud: ¿Cómo están las finanzas de la eléctrica? ¿Es Epec una empresa atractiva para el sector privado? ¿Está muy endeudada? La respuesta es “sí, pero”.
“Sí”, porque la empresa es rentable, porque como toda concesionaria del servicio eléctrico en Argentina tiene “consumidores cautivos” (no compite directamente con nadie), porque tiene mínimo nivel de endeudamiento, porque en los últimos años bajó notablemente el costo del personal y porque su tarifa es una de las menos atrasadas del sector.
El “pero” se vincula a factores importantes que la empresa no puede manejar, todos relacionados a decisiones políticas de la Provincia y del poder de turno en la Casa Rosada. Ese es su costado vulnerable. Además, tiene una elevada exposición a la Compañía Administradora del Mercado Mayorista Eléctrico (Cammesa), la empresa del Estado nacional que se encarga de la gestión del mercado eléctrico en Argentina.
El último informe de Moody’s sobre Epec, publicado hace apenas un mes, califica a la eléctrica como emisor “A.ar”, tanto en moneda local como extranjera; con perspectiva “estable” en ambas notas. Ser “A.ar” no es una calificación “fuerte” para Moody’s, pero habla de una calidad crediticia “por encima del promedio” en comparación con otros emisores locales.
Ser “A.ar” en Argentina, con sus vainvenes económicos y repetidas crisis, es un logro.
Moody’s dice que las calificaciones de Epec “se encuentran respaldadas por el demostrado soporte por parte del gobierno de la Provincia de Córdoba, a través de garantías y financiamiento, así como también por su adecuada posición competitiva, el mínimo nivel de apalancamiento financiero y la buena liquidez de la compañía”.
En otras palabras, al ser una empresa pública, tener por detrás a Córdoba es bueno porque si Epec no paga, de alguna forma se le puede cobrar al Estado. Además, no está endeudada y tiene caja suficiente.
Como dato negativo, la calificadora dice que la eléctrica tiene una “elevada exposición a las regulaciones y al entorno operativo desafiante de Argentina”, aunque dice que se ve “mitigado parcialmente por un historial de revisiones tarifarias más favorable que el del marco regulatorio nacional”.
De otra forma: no maneja los cambios en las regulaciones y opera en un país que vive en crisis, un problema para ésta o para cualquier empresa. Lo bueno (según Moody’s), los aumentos de tarifas (ingresos, para Epec) han sido históricamente más altos que los del promedio de las distribuidoras de energía de Argentina.
Rentabilidad aceptable
La rentabilidad de Epec en los últimos años se ubicó en niveles en torno al 20%, superiores a los márgenes de otras empresas comparables del sector. Sin embargo, producto de un menor nivel de ventas (“por tarifas atrasadas y mayores costos operativos”, dice Moody’s), en 2023 el nivel de rentabilidad cayó por debajo de 10%. “Para los próximos 12-18 meses, en línea con la disminución en el ritmo inflacionario, esperamos que los aumentos en el VAD (valor agregado de distribución) se mantengan en línea o cercanos a la variación de precios, y por lo tanto esperamos que los márgenes de la compañía no se deterioren significativamente”, dice el informe con datos oficiales hasta marzo de 2024, los últimos disponibles.
La calificadora dice que a pesar de los menores márgenes de rentabilidad reportados, el marco regulatorio de Córdoba, bajo el control del Ersep, “muestra un historial de ajustes más favorable que el nacional en el segmento de distribución de energía”. Es decir, la tarifa aumenta en Córdoba por encima de la media.
Respecto del respaldo del Estado provincial como argumento para la calificación como “estable” de Epec, Moody’s dice que Córdoba ya ha garantizado los pasivos financieros de Epec antes y que incluso hizo transferencias directas para complementar los pagos del servicio de la deuda. Además, al ser una empresa de carácter autárquico dependiente del Estado, el Tesoro “ha mostrado su apoyo a través de préstamos directos, financiamiento por parte del banco provincial y capitalización directa”.
Otro informe del año pasado, en este caso de FixScr (afiliada a FitchRating), también destaca como positivo el vínculo de la empresa con el Centro Cívico, aunque advierte que un cambio negativo en la calificación del Estado provincial afectaría directamente a Epec. También dice que está demasiado expuesta a Cammesa.
Todo peso es político
Efectivamente, en lo que respecta a la Provincia, el ajuste en el VAD es una decisión política. Si bien la empresa presenta periódicamente las variaciones de sus costos y los planes de inversión, lo cierto es que el Panal ya ha suspendido o recortado aumentos en el pasado, en especial en años electorales. “A la decisión final en un tema tan sensible como la factura de luz, siempre la toma la política”, reconoció un ex integrante del Directorio de Epec.
“En 2022 y 2023, por ejemplo, Epec justificó en el Ersep el pedido de varios aumentos pero, en el mismo expediente, pidió que no se aplique, esa no fue una decisión de Epec, qué empresa buscaría tener menos ingresos”, ejemplificó.
El VAD es el costo puro de Epec y representa cerca del 40% del precio final de la boleta. El resto es el valor de la energía (que depende de la Nación) y los impuestos.
